圖：中央政府推出新國九條提振投資氣氛，並發布五項資本市場對港合作措施，為A股與港股反彈營造良好環境。
自去年開始，中國資本市場與日本股市存在明顯的「蹺蹺板」效應。此前日股吸引資金流入，對A股、港股形成壓制。但4月份以來，外資機構出現「回補」跡象，直接導致兩國股市走勢逆轉。
五一假期，港股通「休市」，但依然難阻資金湧港，恒指順勢走出九連升。同時，離岸人民幣罕見與港股產生共振，一度衝破7.2算關口，昨日曾報7.1653。顯而易見，本輪行情是由境外資金一手造成的。
外資在布局亞洲市場時存在優先級考量，這種偏好不僅涉及市場容量、產業結構、流動性等因素，也與後疫情時代的全球分化格局有關，特別是美國政府引導的「產業鏈重構」計劃，以及打壓中國科技發展的「小院高牆」戰略。
也因此，近年來每當美國流動性寬鬆，資金會優先選擇日本股市，並對中國市場形成「虹吸現象」。最典型的例子就是去年3月至6月，硅谷銀行爆煲後，美聯儲緊急向市場輸送流動性，其間日股領跑全球主要市場，A股港股表現則差強人意，實質上是外資流出中國、流入日本的結果。
日圓貶值是其中的關鍵變量。一方面，由於日本企業國際化程度高，大型上市公司賺的是美元，股票又以日圓計價，日本股市在匯兌紅利的刺激下，自然節節走高。股市走牛的主因並非日本經濟強勁，而是日本企業的海外盈利。
以豐田為例，2023年公司汽車銷量962.6萬輛，海外銷量為732.9萬輛，佔比達76%。北美依然是豐田最大的海外市場，總銷量佔比為28.2%。鑒於2023財年日圓貶值，公司預計利潤增厚約5400億日圓。
另一方面，本幣貶值讓日圓資產成為全球價值窪地，吸引海外資金增持日股。從投資者結構看，外國投資者佔比約30%，為日股最大資金方；從交易量結構看，外國投資者佔比達60%左右，遠高於其他投資主體。這也反映出，外資借助日本貨幣寬鬆環境，低息融資入市推升資產價格。
外資減持日股
不過，「貶值型牛市」邏輯正在發生轉變。3月19日，日本央行宣布退出負利率及YCC（收益率曲線控制）後，匯率與股市的傳導機制不再順暢。日圓仍在貶值，日經指數卻開始回調，這又與A股、港股走勢向好形成鮮明對比。
為何外資不再青睞日股？這可能與日本經濟增長被高估有關。年初調查顯示，作為旅遊熱門地的京都，成為了日本最大人口淨流出城市。雖然日圓貶值吸引大量遊客，但已超過了京都接待負荷，日圓貶值對經濟提振的邊際效用遞減，而物價上升又加重了當地的生活成本。最終，居民與外資都選擇了用腳投票。
國九條提振AH股信心
也許是意識到市場轉向，日本政府對日圓貶值的容忍度也在降低。繼周一（4月29日）日本央行「疑似」入市購買日圓後，周四（5月2日）又出現了二次干預的蹤跡。日本央行賬戶數據顯示，兩次操作合計達9萬億日圓。日圓匯率基本上已經階段性見底。
反觀中國市場，中央政府推出新「國九條」提振投資氣氛，並發布五項資本市場對港合作措施，為股市反彈營造良好環境。而耶倫、布林肯先後訪華，中美之間達成五點共識，也象徵着兩國關係止跌企穩，增添外資「回補」中國市場的動力。